– A pesar de un volátil entorno global existen aspectos favorables que crearán valor para la empresa en el mediano plazo, los cuales están alineados al enfoque principal de recuperar el grado de inversión
– Objetivos de mediano plazo (2018E): Ebitda de US$4,700m, conversión de FCF de más de 35% (% de Ebitda), nivel de ROCE mayor a su WACC y un indicador de apalancamiento menor a 3.0x
– Reiteramos Compra con PO 2015E de P$19.0. Mantenemos una perspectiva positiva principalmente por sólidos crecimientos en EE.UU. y de recuperación en México (ya mostrada en el 4T14)
Día Cemex 2015. Este martes se celebró el Día Cemex 2015, en el que la empresa señaló que a pesar del volátil entorno global -resaltando la influencia de las siguientes variables: petróleo, tasas de interés y el “súper” dólar- existen factores positivos que favorecen el panorama de la compañía. Aplazó su objetivo de generación de Ebitda a mediano plazo de US$4,700m a 2018 (ya lo había mencionado antes) debido a factores adversos presentes en el 2014. No obstante, la cementera espera que con su estrategia de creación de valor y un mejor desempeño en sus operaciones, principalmente por un sólido crecimiento de la economía de EE.UU. y una recuperación en el sector construcción en México, se acelere el crecimiento en sus resultados.
Reiteramos Compra con PO 2015E de P$19.0. Consideramos que las perspectivas para Cemex son positivas a mediano plazo. El fuerte desempeño en EE.UU., la recuperación en México y el buen dinamismo en Sudamérica, serán los principales detonadores de crecimiento para los resultados de Cemex. Asimismo, las iniciativas anunciadas para una mayor generación de FCF, significan un avance importante para recuperar su grado de inversión.
Reconfirma su estrategia y principal objetivo. Cemex confirmó su estrategia de creación de valor antes que volumen, con enfoque en estrategia de precios. Asimismo, como lo ha mencionado anteriormente, seguirá destinando esfuerzos e iniciativas para lograr su objetivo de recuperar su grado de inversión y se centrará en las variables que puede controlar para minimizar riesgos.
Expectativa de mayores volúmenes y precios (moneda local). Cemex señaló que la tendencia de volúmenes y precios (moneda local) sigue mejorando y se podría ver reflejado en los resultados de los próximos trimestres. La empresa espera que los volúmenes y los precios (moneda local) tengan una TCAC 2014-2016 de 4%.
Cemex estima un Ebitda de mediano plazo de US$4,700m para 2018 (vs. 2016-2017 previo). Cemex aplazó el año en el que alcanzará su objetivo de Ebitda de US$4,700m en el mediano plazo, siendo para 2018 vs. 2016-2017 previo. Lo anterior, consideramos ya se encontraba dentro de las expectativas del mercado dado el entorno complicado en el 2014 y fue confirmado por la compañía en febrero. Los factores desfavorables que enfrentó en dicho año fueron principalmente un retraso en la recuperación de la economía mexicana (sector construcción), efecto adverso del tipo de cambio (apreciación del dólar) y una demanda débil en Europa. Sin embargo, también se presentaron factores positivos: récord en volúmenes de varios de sus mercados, fuerte desempeño de EE.UU. (país clave para crecimiento futuro) y buen momento en la implementación de su estrategia de precios en la mayoría de los mercados.
Mayor rentabilidad esperada ante eficiencias operativas y control de costos. Para 2015 una de las iniciativas de la empresa es reducir costos en alrededor de US$150m: ante un menor costo de combustible se tendría un ahorro de US$50m por menor costo de producción y US$50 por menor costo de transportación; y US$50m por sinergias (incluidas las derivadas de las transacciones con Holcim). Así, la empresa espera que el margen Ebitda aumente 2.5pp para 2016 (por el apalancamiento operativo, mayor productividad y control de costos).
Conversión de FCF de más de 35% como porcentaje de Ebitda en el mediano plazo.Para 2015, Cemex estima iniciativas de ahorros relacionados con FCF de US$200m (adicionales a los US$150m en reducción de costos mencionados anteriormente). La empresa espera una conversión de FCF (como porcentaje de Ebitda) para 2016 de más de 20% a través de la optimización del capital de trabajo (26 días en 2014 y con el objetivo de llegar a 18 días en 4 años), venta de activos no operativos (US$1,000m-US$1,500m en un periodo de 12 a 18 meses) y una cuidadosa asignación de CAPEX, además de seguir buscando la reducción de su costo de deuda. A mediano plazo (2018), la cementera continúa con su objetivo de conversión de FCF de más de 35%. La cementera proyecta que a mediano plazo su nivel de ROCE (Return On Capital Employed, por sus siglas en inglés) sea mayor a su WACC, resultado de un mejor desempeño operativo y la optimización de sus activos.
Sólida y buena estrategia financiera, en camino a recuperar el grado de inversión.Cemex ha llevado a cabo diversas acciones que han mejorado su posición financiera (incluyendo el regreso de financiamiento con bancos). El 22% de la deuda de la compañía es bancaria. Hacia adelante, la empresa tiene un perfil de vencimientos “cómoda” con una vida promedio de su deuda de 5.6 años y un costo de 6.0%. Dentro de las iniciativas para 2015, Cemex espera reducir su deuda entre US$500m y US$1,000m, así como continuar bajando el costo de la misma (evaluará opciones para refinanciar US$2,980m de notas con cupón mayor al 9%). La compañía no tiene vencimientos en los siguientes 12 a 24 meses y es hasta 2017 donde estaría buscando un refinanciamiento (al presentar obligaciones por US$2,300m), que consideramos realizable dada su posición financiera y perspectivas operativas positivas a futuro.
Al darse un crecimiento en los resultados operativos, la compañía ha mejorado su indicador de apalancamiento, de manera que la relación de deuda fondeada a Ebitda se colocó en 5.2x al cierre del 2014. El objetivo de la empresa de 12 a 18 meses es de reducirlo a 4.2x (-0.5x por mayor Ebitda, -0.3x por desinversiones y -0.1x por FCF y otras iniciativas), y el de mediano plazo por debajo de 3.0x. Hay que recordar que Cemex señaló que evaluaría posibles fuentes de recursos para mejorar la estructura de capital de Cemex, que podrían incluir, entre otros, la creación de una participación minoritaria en las operaciones de Cemex en Asia, el Mediterráneo o Europa del Norte, o un incremento en la participación minoritaria ya existente en Cemex Latam.
EE.UU. será clave para el crecimiento futuro, seguido de la recuperación en México y del buen dinamismo en Sudamérica. En EE.UU. se ha presentado un continuo crecimiento y se espera que sea el principal impulsor de los resultados consolidados de Cemex. El apalancamiento operativo es de 46% y el margen Ebitda de 11.4% en el 2014. La estrategia de precios ha tenido buenos resultados pero se espera que los volúmenes tengan un mejor comportamiento al presentado en el año anterior. Las expectativas para la economía es que acelere su crecimiento a 3.0% en 2015 (vs. 2.4% en 2014). En lo que concierne al sector construcción, el impulso vendría de mayores inicios de casas que se espera se incrementen en alrededor de 20% en 2015 y que la parte industrial y comercial continúe con crecimientos de doble dígito, mientras que el gasto público en infraestructura crecería a un dígito bajo. A nivel nacional se espera que la demanda de cemento crezca a una tasa del 6.5%; no obstante, en la mayoría de las regiones donde Cemex tiene operaciones se estima un crecimiento mayor: Arizona +8%, California +8% y Florida +12%. Texas tendría un decremento del 1% derivado del impacto del petróleo y gas. Además de una mayor demanda, el crecimiento en ingresos se verá apoyado por un incremento en precios donde la compañía ya ha anunciado los aumentos que tiene programados en el año en cada una de las regiones. También, Cemex está gestionando proactivamente su base de activos y su capital de trabajo (51 días en 2014 y objetivo de 30 para 2015) para elevar la rentabilidad del capital invertido. La meta de generación de Ebitda de sus operaciones en EE.UU. es de US$1,200m para 2017 (vs. 2016 previo ante un menor crecimiento en volúmenes al esperado).
Después del entorno difícil en 2014, la expectativa para México es positiva. A partir del 2S14 el sector construcción mostró una recuperación importante y la economía se espera tenga un mejor desempeño basada en la fuerte conexión con EE.UU. En términos de volumen, Cemex estima para 2015 que los volúmenes de cemento y agregados crezcan un dígito medio, mientras que el aumento en concreto sería de un dígito medio a alto. Lo anterior será resultado de un buen crecimiento en el sector de construcción informal, en el industrial y comercial y un presupuesto mayor en infraestructura (comparado con años anteriores), así como un moderado crecimiento en el sector residencial. Respecto al recorte del gasto por parte del gobierno, Cemex mencionó que dicho recorte afectó a proyectos que no representan un uso intensivo de cemento. Por otro lado, la cementera seguirá con su estrategia de valor antes que volumen con un enfoque en precios y seguirá con iniciativas de control de costos, reducción en días de capital de trabajo y eficiencias en la distribución.
El panorama en Sudamérica continúa siendo favorable basado en el continuo crecimiento en el gasto en infraestructura y en el sector residencial. Cemex estima una TCAC de 2 años de 4% en la demanda de cemento en la región. Respecto a las demás regiones, se espera que la región de Asia continúe con un sólido desempeño, mientras que la región Norte de Europa tenga un ligero crecimiento y que haya cierta recuperación en Mediterráneo, siguiendo siempre el enfoque de estrategia de precios, eficiencias y optimización en la utilización de activos.
