Por Banorte IXE
– Banxico acaba de publicar el acta de su última reunión de política monetaria en la que la Junta de Gobierno decidió reducir las tasas de interés en 25 pb
– Recordemos que esta no fue una decisión unánime con los subgobernadores Gerardo Esquivel y Jonathan Heath votando a favor de una acción más agresiva (-50bps)
– Ambos subgobernadores reconocieron que, aunque el sesgo de la política monetaria debería ser restrictivo, las condiciones actuales justifican tasas de interés más bajas
– En línea con lo esperado, las minutas muestran un tono acomodaticio, destacando el desempeño favorable de la inflación, así como los riesgos a la baja para la actividad económica
– Mantenemos nuestra expectativa de que la autoridad monetaria continuará con el ciclo de relajación monetaria hacia delante con dos recortes de tasas más de 25 pb cada uno en 2019
– Para 2020, seguimos pensando que el ciclo se extenderá con recortes de alrededor de 125bps para dejar la tasa de referencia en 6% a fines del próximo año
Minutas de Banxico mantienen sesgo acomodaticio. El banco central acaba de publicar las minutas de su reunión celebrada el pasado 26 de septiembre, cuando la Junta de Gobierno redujo la tasa de referencia en 25pb para ubicarla en 7.75%. Cabe recordar que esta decisión no fue unánime, con dos subgobernadores, Gerardo Esquivel y Jonathan Heath, votando a favor de una acción más agresiva (una reducción 50 pb). En línea con nuestra expectativa, consideramos que el documento mantuvo un tono dovish (acomodaticio), ya que todos los miembros parecían estar a
favor de una menor tasa de referencia, como resultado de cuatro factores: (1) El estancamiento de la actividad económica; (2) la caída de la inflación general, que alcanzó el objetivo del banco central en septiembre; (3) la ola de relajación a nivel global; y (4) el hecho de que los riesgos internos han disminuido, a pesar de que siguen siendo centrales para la perspectiva.
Argumentos para un recorte de tasas más agresivo. Como ya hemos mencionado, Gerardo Esquivel y Jonathan Heath votaron a favor de reducir la tasa en 50pb en lugar de 25pb. El subgobernador Esquivel argumentó que la inflación ha mostrado un desempeño mejor a lo esperado y que espera que tanto la inflación total como la
subyacente converjan con el objetivo de Banxico. Asimismo, consideró que la ola de expansión global y la desaceleración económica de México abren la puerta a un ciclo de reducción de tasas aún mayor que el observado en el Fed.
Por su parte, Jonathan Heath argumentó que, si bien considera que el sesgo de la política monetaria debe seguir siendo restrictivo, las condiciones actuales justifican niveles más bajos de tasas de interés ante el aumento en la holgura de la economía, la convergencia de la inflación hacia el objetivo, el ciclo de relajación global y los niveles más bajos de aversión al riesgo.
La Junta de Gobierno está de acuerdo en que los niveles de holgura en la economía se han ampliado. Aunque algunos miembros consideraron que las condiciones podrían mostrar cierta recuperación en la segunda mitad del año, todavía esperan una brecha de producción negativa. En este contexto, las discusiones sobre el crecimiento se centraron en los bajos niveles de inversión, que eventualmente podrían afectar las tasas de crecimiento en el futuro. En este contexto, un miembro consideró que los riesgos asociados con mantener las tasas altas por más tiempo del necesario no deberían minimizarse. Con respecto al balance de riesgos, a la baja, se consideraron, entre los factores globales, la ratificación del TMEC, así como nuevas reducciones en los ingresos fiscales y otros factores internos que pudieran afectar los niveles de confianza.
Extensas discusiones sobre la perspectiva de inflación. En línea con nuestra expectativa, las discusiones se centraron básicamente en las perspectivas de la inflación subyacente, ya que permanece por encima de los niveles objetivo, lo que preocupa a la mayoría de los miembros de la Junta de Gobierno. De acuerdo con las minutas, este fenómeno pudiera explicarse por los efectos indirectos de mayores salarios y precios de energéticos en la segunda mitad del año. Hacia delante, esperan que la inflación converja a los niveles objetivo, pero creen que la incertidumbre que rodea el escenario aún es muy alta. Entre los riesgos de una inflación al alza se mencionó: (1) La persistencia de la inflación subyacente por encima de los niveles objetivo a pesar de una brecha de producción cada vez más amplia; (2) el contagio de la depreciación del tipo de cambio que, a pesar de que reconocen que es bajo, no es cero; (3) riesgos externos relacionados con tarifas más altas; (4) finanzas públicas débiles junto con revisiones salariales por encima de las ganancias de productividad. Por el contrario, mencionaron la posibilidad de una apreciación del peso mexicano y las menores variaciones de los precios no subyacentes como los principales riesgos a la baja para la inflación.
Riesgos internos han cedido. La Junta de Gobierno reconoce que las primas de riesgo disminuyeron desde la reunión de política monetaria anterior, en línea con las de otros países emergentes, pero también a raíz de la reducción de los riesgos internos, ya que el presupuesto gubernamental 2020 y las medidas financieras tomadas en Pemex fueron relativamente bien recibidas por los mercados financieros. Sin embargo, todavía ven estos dos últimos como los principales riesgos para los mercados desde un punto de vista interno, mientras que la relación entre México y Estados Unidos también es motivo de preocupación. En este sentido, un miembro destacó que: “… es particularmente importante que además de seguir una política monetaria prudente y firme, se impulse la adopción de medidas que propicien un ambiente de confianza y certidumbre para la inversión, una mayor productividad y que se consoliden sosteniblemente las finanzas públicas…”.
Mantenemos nuestra opinión de que la autoridad monetaria comenzó un ciclo de baja con dos recortes de tasas más, de 25 pb cada una, en 2019. Estos movimientos implican una tasa de 7.25% para fin de este año. Asimismo, estimamos que el ciclo continuará en 2020, con 75pb de recortes en 1S20 y otros 50 pb en la segunda mitad, lo que daría como resultado una tasa de referencia de 6% a finales del año que entra. Esta trayectoria implica recortes por 225pb acumulados desde el nivel de 8.25% justo antes de la decisión de agosto. Además de que esperamos que la brecha del producto siga siendo negativa (ver gráfico abajo a la izquierda), nuestra perspectiva es soportada en el hecho de que los bancos centrales globales también están en modo acomodaticio, lo que le da a Banxico flexibilidad adicional para un mayor estímulo sin reducir necesariamente el diferencial a corto plazo (tanto en términos nominales como reales) con EE.UU. de manera tan significativa como sería el caso si Banxico estuviera sólo en el ciclo o en un contexto de condiciones monetarias globales más estrictas. Cabe mencionar que este argumento fue mencionado en las minutas de la autoridad monetaria. Adicionalmente, nuestra expectativa también se basa en el hecho de que esperamos que la inflación se mantenga cerca del objetivo (gráfico abajo a la derecha), aun teniendo en cuenta condiciones monetarias más relajadas, mayores presiones en costos (incluyendo salarios) que pudieran incrementar la resistencia de la inflación subyacente a la baja, así como el efecto sobre las expectativas de inflación.
