– Minutas de Banxico. El próximo viernes (21 de junio) a las 9:00 am hora local, Banco de México publicará las minutas de la reunión de la semana pasada, en la cual la Junta de Gobierno decidió dejar la tasa de referencia sin cambio en 4%, en línea con la expectativa del mercado. Teniendo en cuenta la importancia que el Comité de Política Monetaria atribuyó a la debilidad de la economía global y doméstica en el comunicado, pensamos que las minutas reflejarán dicha preocupación, en particular, por la desaceleración de la economía.
– Ventas al menudeo. El próximo jueves el INEGI publicará, a las 8:00am, el reporte de establecimientos comerciales correspondiente al cuarto mes del 2013 donde esperamos un crecimiento de 5.3% anual en las ventas al menudeo. Sin embargo, parte del crecimiento esperado en la cifra de abril se explicaría por un efecto base, ya que el periodo vacacional de Semana Santa limitó el dinamismo de las ventas durante abril del año pasado. Ajustando por efecto calendario, es probable que las ventas minoristas presente un magro avance de 1.8% anual
– Subasta de valores gubernamentales. Finalmente, el martes la Secretaría de Hacienda y Crédito Público –vía el Banco de México como agente colocador-, subastará Bonos M a 5 años (Jun’17) y Udibonos a 10 años (Jun’22), además de Cetes de 1, 3 y 6 meses. Cabe destacar que esta semana no se subastarán Bondes D. Como es costumbre, los resultados de la subasta se publicarán a las 11:30am. Adicionalmente, el miércoles 19 de junio, tendrá lugar una subasta extraordinaria de Cetes por 50,000 millones de pesos. La subasta se llevará a cabo de 12:30 a 1:00pm
Procediendo en orden cronológico…
Martes– Reservas internacionales (junio 14, 2013); anterior: US$ 167,503 millones. El próximo martes, a las 9:00am, se publicará el boletín semanal sobre el estado de cuenta del Banco de México. La semana pasada, las reservas internacionales presentaron un incremento de US$ 374 millones explicado principalmente por el cambio de valuación en los activos internacionales del banco central. Con ello, las reservas internacionales alcanzaron un saldo neto de US$167,503 millones. Cabe recordar que PEMEX es prácticamente la única fuente importante de acumulación de reservas, ya que a partir de noviembre del 2011, la Comisión de Cambios suspendió el esquema de opciones que Banxico utilizaba para acumular reservas. En este contexto, es importante destacar que PEMEX tiene la obligación de realizar sus operaciones de compra-venta de dólares con el Instituto Central. Ello con el objetivo de no generar distorsiones adicionales en el mercado cambiario. En el año, el banco central ha acumulado US$ 3,988 millones de reservas.
Martes – Subasta de valores gubernamentales. También el martes la Secretaría de Hacienda y Crédito Público –vía el Banco de México como agente colocador-, subastará Bonos M a 5 años (Jun’17) y Udibonos a 10 años (Jun’22), además de Cetes de 1, 3 y 6 meses. Cabe destacar que esta semana no se subastarán Bondes D. Como es costumbre, los resultados de la subasta se publicarán a las 11:30am. Este miércoles 19 de junio de 12:00 a la 1:00pm se llevará a cabo una subasta extraordinaria de Cetes por $50,000 millones en Cetes a 49 días. La semana pasada se llevó otra subasta extraordinaria por el mismo monto a plazos de 181 y 321 días.
Miércoles – Oferta y demanda agregada (1T13): Banorte-Ixe: 1% anual; consenso: 1% (rango de estimados: 0.4% a 1.6%); previo: 3.6%. El próximo miércoles, el INEGI publicará el reporte de oferta y demanda agregada correspondiente al primer trimestre del 2013. Para la demanda agregada estimamos un crecimiento de 1% anual. Por componentes esperamos una expansión de 1.8% anual en el consumo privado, mientras que estimamos un crecimiento de 0.3% para la inversión fija bruta. De igual forma, el consumo de gobierno probablemente presente una contracción de 2%. Finalmente para las exportaciones estimamos una caída de 1.5%.
Jueves – Ventas al menudeo (abril): Banorte-Ixe: 5.3%; consenso: 1.8% (rango de estimados: -2% a 5.3%); previo: -2.4. El próximo jueves el INEGIpublicará, a las 8:00am, el reporte de establecimientos comerciales correspondiente al cuarto mes del 2013 donde esperamos un crecimiento de 5.3% anual en las ventas al menudeo. Sin embargo, parte del crecimiento esperado en la cifra de abril se explicaría por un efecto base, ya que el periodo vacacional de Semana Santa limitó el dinamismo de las ventas durante abril del año pasado. Ajustando por efecto calendario, es probable que las ventas minoristas presente un magro avance de 1.8% anual.
Dentro de nuestro monitoreo observamos un mayor dinamismo en el desempeño de las importaciones de bienes de consumo no petroleros beneficiadas en parte por la apreciación que presentó la divisa mexicana. De igual forma, las cifras publicadas por la AMIA muestran un incremento de 19.5% en las ventas al menudeo de vehículos en abril, lo cual también tendrá un impacto positivo sobre el desempeño de las ventas al menudeo.
A pesar del crecimiento de 5.3% estimado para abril, consideramos que el dinamismo tanto de las ventas al menudeo como del consumo privado estará limitado en los próximos meses por tres efectos: (1) La tendencia ascendente que ha presentado la inflación al pasar de 3.55% en febrero a 4.63% en mayo; (2) la desaceleración de la demanda externa, la cual ha limitado sustancialmente el desempeño del sector manufacturero mexicano y de los servicios asociados a dicho sector, tales como el de comercio y transporte; y (3) la desaceleración del mercado laboral mexicano, que podría conllevar a una menor dinámica de crecimiento en el consumo agregado de los hogares mexicanos.
Viernes – Minutas de Banxico: Las minutas reflejarán la preocupación de Banxico por la desaceleración de la economía mexicana. El próximo viernes (21 de junio) a las 9:00 am hora local, Banco de México publicará las minutas de la reunión de la semana pasada, en la cual la Junta de Gobierno decidió dejar la tasa de referencia sin cambio en 4%, en línea con la expectativa del mercado. Teniendo en cuenta la importancia que el Comité de Política Monetaria atribuyó a la debilidad de la economía global y doméstica en el comunicado, pensamos que las minutas reflejarán dicha preocupación, en particular, por la desaceleración de la economía.
En nuestra opinión, aunque el comunicado no dio una señal clara sobre el momento o las condiciones del próximo recorte de la tasa de interés, los miembros de la Junta adoptaron un tono dovish en el comunicado que quedó en evidencia en dos temas, principalmente. La Junta de Gobierno enfatizó la debilidad de la actividad económica tanto global como doméstica; y (2) el comité insistió en que la inflación debe mantener una tendencia bajista hacia la meta de 3%, con un enfoque particular en que la inflación subyacente se encuentre por debajo de 3%.
Es importante notar que los comentarios mencionados previamente fueron emitidos después de varias semanas de elevada volatilidad en los mercados –que ocasionó una depreciación del tipo de cambio y un alza significativa de las tasas de interés en la parte larga de la curva-, como consecuencia del debate del FOMC acerca de una disminución del estímulo monetario. El argumento detrás de una reducción del QE sería que la economía de EEUU se encuentra en mucho mejor forma, particularmente la actividad económica –lo que se refleja principalmente en una reducción del desempleo-, así como en una inflación más elevada, lo que aún no se observa y creemos que no se materializará en los próximos meses. En este contexto, consideramos que el hecho de incorporar argumentos más dovish en el comunicado, después de la turbulenta reacción del mercado, refleja el sesgo acomodaticio de la Junta de Gobierno. De hecho, sin el debate de la Reserva Federal, creemos que el Comité de Banxico hubiera sido más explícito sobre la reducción de la tasa, probablemente haciéndola depender de niveles más bajos de inflación, lo que ya sucedió en nuestra opinión. En este contexto, un recorte en la reunión del 12 de julio hubiera hecho sentido. Sin embargo, reconocemos que el debate del FOMC sobre la diminución del QE redujo la probabilidad de un recorte de la tasa de referencia en México.
Si bien seguimos pensando que la economía mexicana repuntará en el segundo semestre, observamos varios signos de debilidad durante 1S13, empezando por el crecimiento de 0.8%a/a del PIB en 1T13. Asimismo, aun tomando en cuenta los efectos calendarios negativos (Semana Santa y año bisiesto), el crecimiento ajustado de 2.2% es el más bajo desde la crisis financiera de 2008-2009 (ver gráfica abajo en la izquierda). Las principales causas son: (1) La desaceleración de la manufactura en Estados Unidos, que empezó en 2S13, tuvo un efecto negativo en nuestras exportaciones hacia EEUU; (2) la significativa restricción fiscal, con la cual el gobierno busca reducir el déficit a 2% del PIB de 2.6% el año pasado, con el efecto negativo adicional de una reducción del gasto de gobierno al inicio del año debido a la transición de gobierno (ver gráfica abajo a la derecha); (3) el importante declive en la actividad de construcción debido a las dificultades experimentadas por las empresas constructoras en el sector de vivienda social. Desafortunadamente, el deterioro de la economía mexicana ha sido general y más prolongado de lo esperado. La inversión privada y las ventas al menudeo se han desacelerado considerablemente, mientras que el crecimiento de los depósitos bancarios también se ha reducido. Adicionalmente, el reporte de producción industrial de abril mostró un débil crecimiento a pesar de los efectos calendarios positivos.
Tendencia a la baja de la inflación e inflación subyacente por debajo de 3%. En nuestra opinión, la inflación general anual ya alcanzó un máximo en mayo de 4.63% y convergerá en los próximos meses hacia niveles por debajo de 4%, incluso de 3.5%. Adicionalmente, la inflación subyacente también estuvo reflejando la debilidad de la economía mexicana y se encuentra ahora por debajo de 3%. Probablemente se mantendrá por debajo de este nivel en lo que queda del año.
Débil crecimiento e inflación con tendencia de baja: ¿La justificación para un recorte? La evidente debilidad de la economía mexicana, aunque transitoria, es más pronunciada de lo que esperábamos. Adicionalmente, la inflación está bajando y la inflación subyacente se encuentra por debajo de 3%, lo que implica que en el mediano plazo México llegará a la meta de 3%. En nuestra opinión, esta situación justifica una tasa de referencia más baja. Banxico decidió recortar al tasa el pasado 8 de marzo cuando el peso se encontraba en niveles similares a los actuales (gráfica abajo), consciente de que la inflación aumentaría (por un corto periodo de tiempo), y una expectativa de crecimiento superior a 3.5% para el año. Entonces, ¿por qué no reducir la tasa ahora con una inflación más baja, un nivel de inflación subyacente en mínimos históricos (gráfica abajo a la derecha) y un panorama de crecimiento más negativo? Mucho depende de la rápida y brutal depreciación reciente del tipo de cambio, que podría experimentar una importante corrección si la FED logra tranquilizar a los inversionistas sobre una tasa más alta en el corto plazo.
Mantenemos nuestra perspectiva de un recorte de 50pb el 12 de julio. Si bien reconocemos que el debate de los miembros del FOMC sobre la disminución delQE redujo la probabilidad de un recorte de la tasa de referencia en México, como lo mencionamos previamente, no cambiamos nuestra perspectiva de un recorte el próximo 12 de julio por dos razones: (1) Pensamos que la situación económica de EEUU no justifica una reducción del estímulo monetario, y que hubo una volatilidad excesiva en los precios de activos, que será corregida; (2) creemos que será más difícil recortar la tasa después de julio dado que empezarán las discusiones sobre la reforma fiscal, incluyendo los impuestos sobre alimentos y medicinas, y que el debate sobre la reducción del QE en el FOMC será más intenso todavía. En términos generales, la reunión del FOMC la próxima semana será un evento clave para reevaluar nuestra perspectiva sobre el recorte de la tasa, en particular si la FED logra calmar a los inversionistas y que, consecuentemente, se aprecia más el USD/MXN.
