– El Banco de México publicó las minutas de su reunión de política monetaria del pasado 6 de septiembre, en donde la Junta de Gobierno decidió reducir la tasa de fondeo en 25pb a 3.75%
– Cabe recordar que la reunión se llevó a cabo antes de que el Gobierno Federal presentara su propuesta de reforma hacendaria y del más reciente FOMC
– En nuestra opinión, el voto dividido -3 a favor y 2 en contra-, reduce la probabilidad de recortes agresivos en el futuro
– El tono dovish de las minutas refleja el tono del comunicado posterior a la reunión, especialmente en términos de crecimiento
– La discusión entre los 5 miembros de la Junta de Gobierno giró en torno a tres temas en particular:
- 1.Las menores perspectivas de crecimiento;
- 2.La mejoría en el balance de riesgos de la inflación; y
- 3.Las discusiones sobre el tapering–i.e. retiro del QE-, por parte del Fed
– Los miembros de la Junta de Gobierno restaron importancia al efecto que pudieran tener sobre los mercados locales la reforma fiscal y las discusiones sobre el tapering del Fed …
– … y destacaron el hecho de que la economía mexicana se desaceleró sustancialmente en 2T13, mientras que los indicadores más recientes todavía sugieren debilidad
– Como resultado, seguimos esperando un recorte adicional de 25pbs en la tasa de referencia de Banxico el próximo 25 de octubre
– Más tarde, estaremos atentos a la publicación de la encuesta de Banamex la cual actualizará los estimados de los analistas con respecto a la política monetaria de Banxico
– Decisión dividida sobre el recorte de septiembre genera expectativa en el mercado de que el próximo movimiento pudiera ser una disminución de la misma magnitud y no mayor
El tono dovish de las minutas sugiere recortes adicionales a la tasa de referencia, a pesar de una decisión dividida. El Banco de México publicó las minutas de su reunión de política monetaria del pasado 6 de septiembre, en donde la Junta de Gobierno decidió reducir la tasa de fondeo en 25pb a 3.75%. En este contexto, creemos que el tono dovish de las minutas refleja el tono del comunicado posterior a la reunión, especialmente en términos de crecimiento, y deja la puerta abierta a más recortes en el futuro próximo. No obstante, si bien pensábamos que la publicación de este documento había perdido relevancia dado que se refería a una reunión que tuvo lugar previo a la presentación de la propuesta de reforma fiscal así como a la reunión más reciente del FOMC, el hecho de que la decisión no haya sido unánime (3 votos a favor y 2 en contra del recorte) es importante ya que reduce la probabilidad de un ciclo agresivo de bajas en el futuro cercano. Los miembros disidentes argumentaron que, a pesar de que las condiciones de la inflación y el crecimiento podrían apuntar hacia la necesidad de una política monetaria más relajada, dada la incertidumbre sobre la política de la Fed y el riesgo de mayor turbulencia en los mercados sería aconsejable esperar y ver los efectos en los mercados locales. Además, consideraron que una política monetaria más relajada en México podría ocasionar una mayor debilidad del peso y salidas de capitales afectando la estabilidad financiera y de los precios.
El crecimiento, la inflación y el impacto limitado de la volatilidad del mercado. En nuestra opinión, los tres aspectos analizados principalmente por miembros de la Junta de Gobieron fueron: (1) Las menores perspectivas de crecimiento; (2) la mejoría en el balance de riesgos de inflación; y (3) las discusiones sobre el tapering –i.e. retiro del QE-, por parte del Fed.
Menores perspectivas de crecimiento. Los miembros de la Junta de Gobierno coincidieron en que la actividad económica mundial continúa mostrando una débil aunque desigual recuperación, mientras que están un poco más optimistas respecto a la actividad económica en EE.UU. Por lo que respecta a la economía mexicana, “…Todos los miembros de la Junta afirmaron que la desaceleración que se observó en la actividad económica de México desde finales de 2012 se acentuó de manera importante en el segundo trimestre del presente año…”. En este contexto, se espera que la brecha del producto se mantenga negativa al menos hasta 2014, mientras que “…no se observan presiones de demanda sobre la inflación…”, y “…algunos miembros especificaron que tampoco se anticipan presiones de este tipo en el futuro próximo…”.
Mejora el panorama inflacionario. La mayoría de los miembros de la Junta de Gobierno mencionaron que la inflación sigue mostrando una tendencia a la baja y que esta reducción ha tenido lugar a un mayor ritmo y a una mayor magnitud a lo previsto inicialmente. Por otra parte, destacaron que la inflación subyacente se mantiene por debajo del 3% anual. Hacia delante, la mayoría de los miembros de la Junta consideró que “… los riesgos para la inflación, tanto en el corto como en el largo plazo, se han ajustado a la baja…” mientras que otro miembro consideró que “…los riesgos al alza para la inflación en el corto plazo probablemente han disminuido, pero en el mediano plazo permanecen sin cambio…”. Entre otros riesgos mencionan que la volatilidad en los mercados financieros internacionales podría traer más ajustes en el tipo de cambio, con posibles efectos sobre la inflación a pesar del hecho de que el efecto de traspaso (pass-through) se haya reducido significativamente en los últimos años. Adicionalmente, la mayoría de los miembros de la Junta no descarta posibles alzas en precios derivados de los cambios en los precios relativos resultantes de la reforma fiscal. Sin embargo, consideraron que el impacto sería “… moderado y temporal …” y que, en el mediano plazo, la reforma fiscal en realidad podría ayudar a anclar las expectativas de inflación.
Discusiones sobre el tapering –i.e. retiro del QE-, por parte del Fed. La Junta de Gobierno de Banxico estuvo de acuerdo en que las advertencias por parte del Fed con respecto al retiro del estímulo monetario han incrementado la volatilidad en los mercados internacionales de manera significativa. Como resultado, el peso se ha depreciado mientras que las tasas de los bonos se han presionado al alza. No obstante, estos ajustes se han dado de manera ordenada sin impacto en las expectativas de inflación. Adicionalmente, destacan que: “…una parte importante del anclaje del comportamiento del tipo de cambio se debe a la congruencia de la política monetaria y la fiscal…”.
Como resultado, seguimos esperando un recorte adicional de 25pbs en la tasa de referencia de Banxico el próximo 25 de octubre. Como habíamos mencionado anteriormente, un balance de riesgos más negativo para el crecimiento y un mejor balance de riesgos para la inflación argumentan a favor de un recorte adicional en la tasa de referencia. De hecho, los dos eventos que pensábamos estaban deteniendo a la autoridad monetaria a bajar tasas –i.e. la propuesta de reforma fiscal y la reducción del estímulo por parte del Fed-, no son necesariamente una fuente de preocupación para Banxico, esperamos un recorte adicional de 25pbs en la tasa de referencia en octubre. Adicionalmente, a juzgar por los recientes indicadores de actividad económica, es muy probable que las proyecciones del PIB para 2013 y 2014 sean revisadas a la baja mientras que la inflación subyacente permanecerá por debajo de 3% , lo que argumenta a favor de nuestra perspectiva sobre el futuro de la política monetaria.
Pensamos que nuestra expectativa estará en línea con el consenso. Más tarde, estaremos atentos a la publicación de la encuesta de Banamex (alrededor de las 2:30pm). Esta es la primera encuesta que se realiza después del recorte de tasas del pasado 6 de septiembre, por lo que pensamos que nos dará una actualización sobre los estimados de los analistas con respecto a la política monetaria de Banxico, que pensamos que estarán en línea con nuestra propia expectativa de una baja adicional en octubre.
De nuestro equipo de Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio:
Decisión dividida sobre el recorte de septiembre genera expectativa en el mercado de que el próximo movimiento pudiera ser una disminución de la misma magnitud y no mayor. Las minutas de Banxico publicadas esta mañana incluyeron discusiones y puntos de vista de los miembros de la Junta de Gobierno hasta el 6 de septiembre, fecha en la cual se anunció la decisión de recortar la tasa de referencia de 4.00% a 3.75%. Sin embargo, éstas no tienen información referente a la sorpresiva decisión del Fed el miércoles pasado (18 de septiembre) de no anunciar el tapering. A pesar de que la información pudiera parecer rezagada, lo más importante que ha percibido el mercado han sido dos puntos: (1) la decisión por recortar la tasa de referencia de Banxico fue dividida y no unánime (3 votos a favor vs. 2 en contra), lo cual pudiera disminuir la probabilidad de acciones más agresivas por parte de Banxico en el futuro cercano, y (2) la fuerte preocupación sobre la marcada desaceleración económica. Tomando esta situación y la coyuntura internacional actual (principalmente aquella asociada al Fed), creemos que el mercado mantendrá una expectativa de recorte de 25pb para hacia finales del año, en línea con nuestro estimado de una disminución en la tasa de fondeo de 3.75% a 3.50% en la reunión del 25 de octubre.
En el mercado de renta fija, el mercado descuenta 100% una baja de 25pb en la tasa de fondeo para finales del año y una probabilidad muy baja de que el recorte pudiera ser de 50pb. Ante esta situación seguimos positivos sobre la parte corta de la curva. Con ello esperamos mayores ganancias en nuestra recomendación sobre el Bono M Jun’16%, el cual pudiera alcanzar el nuevo objetivo de 3.90% en las próximas sesiones. Esta estrategia se beneficiará en caso de que se materialice nuestra expectativa de que Banxico disminuya su tasa de referencia en 25pb en su próxima reunión del 25 de octubre.
La reacción del tipo de cambio a las minutas fue ligeramente positiva, con el USD/MXN cotizando en 12.74 tras la publicación. Creemos que dicho movimiento puede haber estado influido por la falta de un mayor consenso sobre la conveniencia de recortar la tasa de referencia. En este contexto, la discusión sobre el efecto de la depreciación del tipo de cambio (de 2.2% entre las dos últimas juntas) en las condiciones monetarias y las perspectivas de inflación fue muy nutrida. Los argumentos a favor del recorte se enfocan en el poco traspaso de la depreciación a la inflación y la posibilidad de una sobre reacción al entorno externo; en contra sobresalieron el relajamiento de facto de las condiciones monetarias y el riesgo de salidas de capitales por la compresión del diferencial de tasas. Lo anterior sugiere la posibilidad de una menor importancia relativa del papel de la divisa en futuras decisiones debido a la falta de consenso. Sin embargo, con los mercados ya descontando una posible baja antes de finalizar el año que no ha presionado fuertemente al peso, creemos que el tipo de cambio seguirá siendo mucho más sensible al entorno externo, que podría ser más favorable el resto del año. Derivado de lo anterior, reiteramos nuestra postura táctica favorable sobre nuestra moneda y nuestro estimado de cierre de año en 12.00 pesos por dólar.
