Por Citibanamex
Reiteramos recomendación de Compra de Cemex. Reiteramos nuestra recomendación de Compra de las acciones de Cemex, reducimos ligeramente nuestro Precio Objetivo a US$8.50 por ADS, equivalente a P$17.00 por acción -calculado con el tipo de cambio estimado 12 meses por Estudios Económicos y nuestros economistas de Citi- (aún un RTE de +108%). En resumen, creemos que las acciones: 1) han reaccionado excesivamente a los débiles datos de la construcción en México; 2) han subestimado el alcance y potencial de las reducciones de estimados de utilidades; y 3) han subvalorado la fortaleza de la venta de activos de US$1,500-US$2,000 millones bajo el programa Un Cemex Más Fuerte, tomando en cuenta que ha logrado vender casi el 50% a un múltiplo VC/EBITDA superior a 12x. Creemos que la finalización del programa de venta de activos podría reducir otros 20 p.b. del múltiplo de 5.7x proyectado para 2020 de Cemex.
¿Qué está debilitando a Cemex? Las figuras de este reporte muestran que, aunque los inversionistas consideran varias preocupaciones, entre ellas el creciente riesgo país de México, el temor a una recesión en EUA y/o las condiciones climáticas adversas en el 2T19, o las persistentes inquietudes sobre el balance financiero de la compañía, creemos que los datos sobre el desempeño de las acciones muestran que Cemex está sufriendo a corto plazo los temores a una fuerte contracción de la actividad de construcción en México durante el 1S19. Y, a nivel más estructural, creemos que las acciones de Cemex están sufriendo de la falta de confianza de los inversionistas en las decisiones de la administración sobre la asignación de capital. Creemos que la resiliencia de las utilidades y el uso de los fondos procedentes de la venta de activos para acelerar la reducción del apalancamiento son catalizadores para 2019.
Por qué un considerable recorte de los estimados podría no estar justificado. Revisamos nuestros estimados en este reporte: Reducimos en 2% nuestros estimados de EBITDA para 2019 a US$2,700 millones, y reiteramos nuestra expectativa de US$3,000 millones para 2020. Estas revisiones son más modestas de lo que proyectábamos por dos razones: 1) a pesar de la importancia de México para el EBITDA del grupo y los débiles volúmenes de ventas esperados en 2019, la estabilidad de los precios y del tipo de cambio y algunos recortes de costos representan significativos contrapesos; 2) aunque ya habíamos revisado nuestros estimados para reflejar la adopción de la norma contable NIIF-16 (desde el 1 de enero de 2019) y las ventas de activos anunciadas, creemos que la mayoría de estos factores aún no se han incorporado a los estimados del consenso de un EBITDA para 2019 de US$2,700 millones (fuente: Facset), lo cual probablemente reducirá la presión en otras partidas.
La valuación no es suficiente, tiene que haber un catalizador. Cemex cotiza a un múltiplo VC/EBITDA de 6.6x y a un rendimiento del FLE de 12.7% proyectados para 2019, ambos a su nivel más descontado. Sin embargo, sólo la valuación no es suficiente. La mayoría considera que, debido a las difíciles perspectivas del EBITDA en 2019, no existen catalizadores. Nosotros creemos que sí: Rendimiento del FLE, venta de activos y asignación de capital.
